слушаем 14-го, ждем 15-е, говорим 16%, держим в уме 17%
Что случилось?
До последнего в 2023 году заседания ЦБ (15 декабря) еще две недели, но опубликованная на неделе статистика важна для уточнения прогнозов по ставке:
- Недельная инфляция с 21 по 27 ноября ускорилась с 0.22% до 0.33%, рост с 7.33% до 7.50% г/г (верхняя граница прогноза ЦБ) – ценовое давление нарастает, судя по ускорению в неволатильных позициях (0.26% vs 0.16 н/н) и повышению медианного роста цен (0.14% vs 0.12 н/н)
- Рост экономики в октябре замедлился с 5.6% до 5% г/г, что все равно более чем вдвое выше потенциальных 1.5-2% – при таком импульсе рост ВВП в 2023, вероятно, превысит 3% (уже +3.2% за 10М23) при прогнозе Минэкономики/ЦБ на уровне 2.8%/2.2-2.7%.
- Устойчивость экономики на уровне секторов обеспечивался обрабатывающей промышленностью (9.5%% vs 10.9% г/г), оптовой торговлей (25.5% vs 21.2% г/г) и сельским хозяйством (5.5% vs 12.7% г/г), помогали транспорт (2.8% vs 1.7% г/г) и стройка (3.2% vs 8.4% г/г, но с учетом эффекта высокой базы никакого торможения тут нет)
- В структуре спроса (i) рост частного потребления (розница, услуги и общепит) на 10.8% г/г и на 1.1%+ за месяц без сезонности говорит об ускорении динамики; (ii) рост инвестиций за 3К23 на 13.3% г/г после 12.6% во 2К23 (10% за 9М23) был вторым драйвером роста
- Рекордный минимум безработицы (2.9%) и рост реальных зарплат (7.2% vs 9.5% г/г) давали прирост реального (скорр. на инфляцию) фонда оплаты труда на 11% в сентябре, что вместе с расширением кредита уверенно подпитывало потребительский бум
- Несмотря на рост расходов на труд, сальдированный финансовый результат за 9М23 вырос на 24.3% г/г vs 2.6% за 8М23 – помог эффект низкой базы 2022, но результат сентября был +63% к августу (4.6 vs 2.8 трлн руб.), а сумма за 12-мес. впервые с сен-22 показала рост на 3.7% г/г во многом благодаря неэнергетическому сектору
- Индекс деловой активности Росстата в обработке в ноябре обновил рекорд (6.6 пунктов) с 2017 года, а опубликованный сегодня индекс PMI остался неизменным (53.8 пунктов) на повышенных уровнях – признаки явного замедления деловой активности в обрабатывающем секторе отсутствуют, хотя в добывающих отраслях Росстат фиксирует снижение третий месяц подряд
Действительно все так замечательно?
Отрицать завидную устойчивость экономики, фиксируемую многими показателями, глупо. Но по данным самого же Росстата выпуск в промышленности после устранения сезонного/календарного факторов почти не меняется (+0.2%), его поддерживает лишь обработка, да и та посредством ВПК и связанных отраслей.
Опросы PMI показывают, что снова падают экспортные заказы, но пока это перекрывается внутренним спросом. Правда, стабилизация курса рубля резко развернула инфляцию издержек, поэтому и отпускные цены росли медленнее. Это коррелирует с опросами бизнеса от ЦБ.
Рост реальных зарплат начал притормаживать в частном секторе при ускорении в госсекторе. Но в условиях растущей занятости расходы на труд увеличиваются слишком быстро, опережая рост производительности труда.
Для оценки инфляционных последствий экономисты обычно следят за удельными расходами на труд (unit labor costs, ULC) – насколько рост реальных зарплат/премий опережает производительность. С 3К22 это в среднем 5% г/г, в 4К23 ждем замедления с 5.7% до 2.5% при среднем/медианном уровне с 2009 в 1.1-1.4% и менее 1-2% для периода 2016-19, когда инфляция была у цели. Динамика ULC должна нормализоваться в 2024, но исторически между пиками динамики ULC и инфляции проходило около года (т.е. эффекты в инфляции увидим в 2024).
Не должен вводить в заблуждение и скачок прибылей – с июля здесь видим сильные месячные колебания, львиная доля сентябрьского роста обеспечена лишь финансами/страхованием, торговлей, химией и энергетикой/ЖКХ, прибыль в остальных секторах была на уровне предыдущих месяцев. Т.е. показали, скорее, стабилизировались, благодаря высокому спросу и возможности повышать цены, а за ними растут и зарплаты. Но в 2024 ситуация будет ухудшаться – из-за дефицита сотрудников экономить на зарплатах, с одной стороны, и уверенно наращивать выпуск и цены, с другой стороны, будет сложнее.
Что мы думаем?
Месячная инфляция 1.2% в ноябре и 1%+ в декабре не даст получить 7.5% в концу года (как рассчитывают в ЦБ, судя по комментариям на этой неделе), обеспечив двузначную сез-скорректированную инфляцию после её замедления в октябре. Растущая экономика не позволяет рассчитывать на её быстрое замедление в ближайшие месяцы. Рост рубля до 90/USD убирает часть рисков, но полностью их не снимает. Кроме того, на 14 декабря запланирована прямая линия президента Путина, где, теоретически, могут быть озвучены какие-то новые расходные инициативы в преддверии выборов.
Поэтому ждем его выступления 14-го декабря, итоги которого могут повлиять на решение ЦБ 15-го: базово ждем рост ставки до 16%, опция повышения до 17% также может обсуждаться. Денежный рынок к сценарию 16% ставки подстроился, но ОФЗ не спешат, хотя риски смещены в стороны более высоких доходностей. На долговом рынке по-прежнему избегаем инструментов с фиксированной ставкой, предпочитая флоутеры, на рынке акций действуем избирательно.
Новости и аналитика
Актуальные комментарии
Все комментарии
Наш телеграм-канал
Аналитические отчеты
Все отчетымартовский опрос бизнеса - ценовая нормализация продолжается
Подробнее
Рассылка
Новости компании
Все новости
Инвестиционные стратегии
Оригинальные стратегии для инвесторов. Помогаем состоятельным клиентам грамотно воспользоваться возможностями финансовых рынков за счет активного управления, профессионального анализа и поиска рыночных неэффективностей.
Все стратегии* Стратегии доступны только квалифицированным инвесторам
Команда
Даниил Аплеев, CFA
Отвечает за разработку и реализацию стратегии компании, операционное управление, взаимодействие с крупнейшими клиентами. До этого Даниил проработал в компании девять лет, начав с управления портфелем рублевых облигаций. В 2015 году успешно сдал экзамен CFA – самый престижный сертификат в области финансов и инвестиций в мире.
Команда
Дмитрий Полевой
Выпускник МФТИ, Дмитрий с 2001 года занимается анализом российской и мировой экономики. В команде «Астра Управление активами» с 2020 года. Отвечает за инвестиционную стратегию на российском и международном финансовых рынках. До этого работал главным экономистом в РФПИ, банках ING, «КИТ Финанс» и в Институте экономики переходного периода.
Команда
Максим Литвинов
Максим отвечает за рынок еврооблигаций. В сферу его обязанностей входит управление клиентскими портфелями, кредитный анализ эмитентов, поиск идей и разработка стратегий управления портфелями на развивающихся рынках. К команде «Астра Управление активами» присоединился в 2016 году, а карьеру начал в 2011 году в Райффайзенбанке.
Команда
Дмитрий Гаврилин
Дмитрий осуществляет управление инвестиционными стратегиями «Хедж-фонд Р5» и «Хедж-фонд Д5». В команде «Астра Управление активами» с 2017 года. Обладает степенью MBA по программе «Управление инвестициями» в Высшей школе экономики.